今天原油期货上市!已充足准备策略

报告时间:2018年3月23日,原标题为《SC原油期货首日交易策略》3月23日,上海国际能源交易中心发布了SC原油期货上市首日的挂牌基准价(SC1809、SC1810、SC1811、SC1812、SC1901、SC1902、SC1903合约的挂盘基准价为416元/桶。SC1906、SC1909、SC1912、SC2003合约的挂盘基准价为388元/桶。SC2006、SC2009、SC2012、SC2103合约的挂盘基准价为375元/桶。),市场对26日SC原油期货的交易机会格外关注,结合近日与诸多潜在市场参与者的探讨,我们提出首日建议交易策略。

单边策略

我们能够根据最新Platts报价数据测算出5月中东可交割油种的离岸成本,5月份的中东原油多数6月运抵中国后可交割到7月份期货合约。但鉴于1809合约为SC首行合约以及外盘基准原油Backwadation的期限结构,此时根据现货报价锚定SC1809理论价格并不可行,目前我们可以根据套利关系选择1807 Oman期货或者Dubai远期价格来进行锚定。

图表1-中东可交割油种的离岸成本

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(说明:1.巴士拉轻油已按交割品级API折扣0.8美元/桶计算。2.2015年Platts报价窗口剔除马西拉原油)

以Oman原油期货为例,23日1807合约结算价为66.35美元/桶,但需要注意Oman期货除首行合约外流动性较差带来的价格权威性疑虑,部分报告利用Brent与Oman首行价差估算1807合约价格的方法也存在问题。

图表2-DME Oman原油期货合约交易情况

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我们对中东交割油种入库成本测算,可以得出理论升水(INE SC-DME Oman)约为2.55美元/桶,那么SC 1809理论价格=66.35+2.55=68.9美元/桶=434.07元/桶。而INE公布的SC 1809的挂牌416元/桶,明显低于理论价格,加之23日外盘原油期货表现强势,我们建议投资者首日交易择机单边做多。需要注意的是,SC原油期货锚定的是中东交割油种的人民币到岸价格,在某种程度上,交易SC原油期货就是交易人民币汇率的变化。例如外盘原油价格疲软,人民币升值,两者之间就会形成共振加速SC原油期货下跌。

图表3-中东交割油种入库成本测算表

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中期单边趋势我们这里不做过多判断,仅从市场结构来讲,目前反向市场,也就是backwardation结构,对多头来说较为有利,若多头在近月合约建立头寸,合约即将到期的时候向远月移仓的话,不仅可以赚到期价上涨所带来的收益,还会获得移仓带来的“展期收益”。因为近高远低的市场结构使得远月建仓的成本更低。1994年以来,当市场处于backwardation结构时,多头移仓滚动的年回报率达14%。

图表4-展期收益与期限结构

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跨期套利

在境内外投资者的广泛参与下,SC原油期货将成为与外盘原油期货高度联动的国际化品种。目前Oman和Brent原油期货的远期曲线呈现Backwardation结构,而INE公布的SC挂盘基准价呈现三段平行式结构,上市交易后将大概率参照外盘形成跨期价差。我们建议在开盘首日进行买近月卖远月的正向套利。

图表5-原油期货远期曲线

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由于SC原油期货交割机制的设置,我们认为多头交割面临进口原油配额、异地仓单、交割油种是否适合炼厂加工等问题。例如,巴士拉轻油很可能成为SC原油期货的最便宜和主要交割油种。但是,目前巴士拉原油主要是中石化炼厂在加工,山东炼厂主要加工安哥拉、俄罗斯、委内瑞拉等国的原油。因此,SC原油期货近月合约临近交割时,会面临较大的压力,此时进行卖近月买远月的反向套利确定性较大。当然决定跨期价差走势的决定性因素还是近远月基本面差异。跨期套利的其他交易模式还包括价差趋势模式。趋势一旦形成不会轻易发生变化,价差趋势也一样。还有统计回归交易模式。通过对历史价差分布和运行规律进行分析,当价差偏离或接近历史波动区界限,进行价差套利回归交易。

图表6-2017年山东地炼进口原油主要来源国

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跨市场套利

跨市场套利主要有SC-Oman,SC-Brent之间的套利。中国是阿曼原油的最大进口国,占所有阿曼原油出口量的60%。阿曼不是石油输出国组织(OPEC)成员,其原油产量和出口不受OPEC配额限制。此外,阿曼原油期货合约是苏伊士运河以东唯一可交易的原油期货合约。从理论上讲,SC-Oman不管是现货还是期货套利逻辑最为清晰、操作最为便利,可行性是最大的。关于Oman原油期货流动性较差的问题,我们认为在SC原油期货上市后将会有较大的改观。SC-Brent价差主要通过Oman和Dubai原油价格来传递,除了要考虑运费、库容和汇率因素之外,还要考虑轻重油品质价差的问题,较SC-Oman价差逻辑和传导路径更为复杂。SC原油期货即将开始交易,交割库还没有任何仓单,需要SC-Oman价差高于2.55美元/桶的理论值,给出一定无风险套利的空间,这样才能吸引空头参与交割注册仓单,我们建议开盘首日做多SC-Oman价差。

跨品种套利

关于SC原油与化工品期货的套利机会,我们认为原则上是基本面强弱对冲逻辑。两者的供需面差异是最主要的驱动来源,如果供需矛盾能够给出明确方向,而且又有原油的配合,那么行情会更加顺畅一些。总体来看,原油到化工品的上下游产业链越长,传导路径越复杂,相关性越低。例如,沥青的原料100%是原油,而甲醇的原料跟原油没有关系,原油只能通过影响MTBE调油、聚烯烃、甲醇汽油等途径去影响甲醇价格,因此沥青与原油价格的相关性明显更高,我们建议重点关注沥青、PTA、塑料、PP与SC原油期货之间的跨品种套利机会。

图表7-原油与化工品期货价格五年相关性

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最后,我们衷心期盼SC原油期货上市后能够推动我国石油产业市场化和国际化水平,尽快成为一个反映中国乃至亚太周边地区石油市场供需关系的基准价格!

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