我国经济数据整体好于市场预期 有利于支撑大宗商品价格

一季度经济数据整体好于市场预期,受春节因素影响,2月份部分经济数据一度出现波动,但多数经济指标向好,经济趋稳的大势并未改变,一季度经济增速仍保持在6.8%左右。在消费稳健增长、进出口增速继续回升、地产投资表现不弱等逻辑支撑下,经济未来快速回落的可能性较低。

一、新兴产业为经济注入新动能

2018年3月份,规模以上工业增加值同比实际增长6.0%(以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率),比1-2月份回落1.2个百分点。3月份工业增加值同比增速回落的主要原因有以下两个方面:一是2018年春节时间点较2017年晚了很多,2017年春节在1月29日,而2018年春节在2月16日。今年春节时间点晚对于3月份工业企业的开工造成了一定的影响。二是,今年两会及元宵节的因素对于3月的工业生产有明显的扰动,节后出口数据的回落也形成拖累。

从环比看,3月份,规模以上工业增加值比上月增长0.33%。一季度,规模以上工业增加值同比增长6.8%,增速比1-2月份回落0.4个百分点,与上年同期持平。分经济类型看,国有控股企业增加值增长7.9%,集体企业增长0.1%,股份制企业增长7.0%,外商及港澳台商投资企业增长5.5%。分三大门类看,采矿业增加值同比增长0.9%,制造业增长7.0%,电力、热力、燃气及水生产和供应业增长10.8%。新行业新产品迅速发展。高技术产业和装备制造业增加值同比分别增长11.9%和8.8%,分别快于规模以上工业5.1和2.0个百分点。集成电路产量同比增长15.2%,新能源汽车增长139.4%,工业机器人增长29.6%。规模以上工业企业产销率达到97.9%,比上年同期提高0.3个百分点。3月份,规模以上工业增加值同比增长6.0%,环比增长0.33%。3月份,制造业采购经理指数为51.5%,比上月提高1.2个百分点。

总体来说,一季度工业生产总体稳定,新产业增速的快速提升,印证着新动能的蓄势。

二、工业企业利润增速趋缓

1-2月份,全国规模以上工业企业实现利润总额9689亿元,同比增长16.1%。较2017年12月,增速加快了5.3个百分点,较2017年全年回落4.9个百分点。

采矿业实现利润总额877.9亿元,同比增长42.1%;制造业实现利润总额8100亿元,增长12.5%;电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额711.1亿元,增长35.2%。伴随PPI下行通道打开,叠加上游成本仍处高位,以及贸易保护主义抬头,在内需修复和外需风险共同作用下,工业企业利润空间收窄,预计一季度工业企业利润同比累计增速或呈现趋缓走势。另一方面,工业企业资产结构改善,财务风险降低,2月工业企业资产负债率为56.3%,同比下降0.8个百分点。

具体来看,导致1-2月工业企业利润累计同比增速回落的原因有四个方面:

一是内需层面,PPI下行,工业制成品价格下降,2017年去库存较为充分,2018年以被动补库为主,反映出内需走弱难以延续去年对工业品价格的高位支撑,价格效应淡化也是PPI预期回落的主要原因,工业企业出于资金周转和风险控制的角度,在弱需求环境下,加快周转,降低库存,对冲利润增速的回落;

二是外需层面,中美贸易摩擦此起彼伏,工业品出口增速难以维续去年走势,除了关税壁垒,人民币汇率的走强预期,也降低了出口品价格优势,出于对有效外需持续性的担忧,出口品产能尚未充分释放,同时,美元加息节奏和效果也增添了出口工业企业的汇兑风险,这些产能约束下,规模效应和议价能力对利润增长的贡献下降;

三是季节层面,1-2月是开工淡季,劳动力市场的用工荒再现,劳动力成本推高,也抑制了工业企业的产能;

四是资金层面,1-2月临时性宽松货币政策到期,3月社融需求和M2广义货币供给增速均显疲弱,市场实际利率处于高位,融资成本也对工业企业扩张产能产生抑制。

三、供给和需求均呈中性

供给需求均中性。供给方面,受春节假期影响,1-2月份企业开工时间缩短,相对于其他月份供给减少。但受煤改气政策调整的影响,1-2月份能源供给增加。正负相抵,形成相对中性的总供给。需求方面,虽然制造业投资需求继续下降,但服务带动的消费需求是在上涨的。因此,1-3月份综合表现为中性的总供给、总需求。

四、节后市场销售保持活跃

一季度,社会消费品零售总额90275亿元,同比增长9.8%,增速比1-2月份加快0.1个百分点,比上年同期回落0.2个百分点。按经营单位所在地分,城镇消费品零售额77096亿元,增长9.7%;乡村消费品零售额13179亿元,增长10.7%。按消费类型分,餐饮收入9711亿元,增长10.3%;商品零售80564亿元,增长9.8%。消费升级类商品销售增长较快,限额以上单位化妆品类、家用电器和音像器材类商品同比分别增长16.1%和11.4%,分别比上年同期加快6.2和3.4个百分点。3月份,社会消费品零售总额同比增长10.1%,比1-2月份加快0.4个百分点,环比增长0.73%。消费升级对经济运行企稳向好起到提振作用。

一季度,全国网上零售额19318亿元,同比增长35.4%,比上年同期加快3.3个百分点。其中,实物商品网上零售额14567亿元,增长34.4%,占社会消费品零售总额的比重为16.1%,同比提高3.7个百分点;非实物商品网上零售额4751亿元,增长38.7%。

2018年消费平稳增长主要依靠消费升级来牵引。主要特点有两个方面:一是,高品质消费和高附加值消费品的增速有较快增长,限额以上单位化妆品类、家用电器和音像器材类商品同比分别增长16.1%和11.4%,分别比上年同期加快6.2和3.4个百分点。此外,假日旅游消费和电影票房收入再创新高;二是,网上销售增速突飞猛进。今年1-3月网上零售额增速明显加快,全国网上零售额19318亿元,同比增长35.4%,比上年同期加快3.3个百分点,尤其是春节黄金周期间,全国快递企业累计完成业务量较上年同期增长30%。网购增速上行也反映出消费群体和消费方式发生变化。

五、物价回落,通胀压力不大

2018年4月11日,国家统计局公布18年3月的通胀数据,CPI同比大幅回落至2.1%,PPI同比继续回落至3.1%。总体来说,今年以来随着实体利率上升、非标通道融资收紧,社融增速已降至11%附近,预计年底或进一步降至10%甚至以下,名义GDP增速可能会降至8%左右。货币、社融增速均下行背景下,整体通胀相比去年会有明显回落,3月CPI和PPI同比的回落,也说明今年通胀压力并不大。

3月CPI环比下跌1.1%,同比大幅回落至2.1%,春节等短期因素消退,食品和非食品价格均回落到正常水平。具体来看,节后鲜菜、鲜果、猪肉、水产、鸡蛋价格均大幅回落,食品价格环比下跌4.2%,同比回落至2.1%;尽管服装、房租价格季节性有所回升,但节后集中出行减少,交通旅游价格大幅下降,成品油价格下调,非食品环比下跌0.4%,同比也回落至2.1%。4月以来猪价尽管趋于稳定,但相比去年的均值已经下跌了近20%,今年仍会是CPI的主要拖累,这也印证了我们去年底的判断。其它食品价格保持相对稳定,预计4月CPI环比走平,同比微降至2.0%。

食品同比回落:18年3月食品价格环比下跌4.2%,同比回落至2.1%。从环比来看,春节后鲜菜和鲜果价格分别下降14.8%和2.4%;猪肉和水产品价格分别下降8.4%和3.2%;鸡蛋价格下降9.2%。上述五类生鲜食品合计影响CPI下降约0.81个百分点。从同比来看,鲜菜、蛋类、水产、鲜果价格涨幅均有较大幅度回落,畜肉类跌幅从3.1%扩大至6.1%,其中猪肉价格下跌12%,是最主要的拖累。

非食品同比下滑:18年3月非食品价格环比下跌0.4%,同比回落至2.1%。2月份非食品超预期的涨价主要来自春节和天气因素,随着节后集中出行减少,交通旅游价格环比大幅下降,例如飞机票、旅行社收费和长途汽车票价格分别下降18.7%、11.7%和4.7%;受国内成品油调价影响,汽油、柴油价格也分别下降2.6%和2.9%;此外,随着医疗改革的阶段性完成,医疗服务类价格环比零增长,同比也回落至6.8%。其它非食品价格中,服装换季,价格环比上涨0.7%;节后租房需求增加,带动居住价格环比上涨0.2%;但这些主要是季节性因素导致的,难以推升价格同比增速的上升。

3月PPI环比下降0.2%,同比继续回落至3.1%。从行业来看,燃气生产供应、化学原料和制品价格环比降幅扩大,油气开采、燃料加工、汽车制造由升转降,黑金冶炼加工由降转升,造纸业涨幅扩大。4月以来油价有所回升,钢价暂稳,煤价继续下跌,预计4月PPI环比下跌0.3%,但去年基数在2季度有所走低,PPI同比或暂时稳定在3.2%。

从同比来看,非金属矿、黑金冶炼加工、燃料加工、油气开采、有色冶炼加工、化学原料和制品等行业价格涨幅回落,合计影响PPI同比涨幅回落约0.43个百分点;造纸业、煤炭采选价格涨幅扩大。根据统计局的测算,3月份3.1%的同比涨幅,全部来自去年价格变动的翘尾影响,今年新涨价影响为0。

PPI涨幅的回落也说明,之前需求稳定、供给压制推升的涨价行情将在今年发生逆转。随着钢铁、煤炭行业去产能的逐步完成,商品领域供给端的压制作用将会逐步减弱,而地产、基建代表的需求端回落将成为今年的主导因素,带动PPI趋势性下行。

六、外需提振,出口增速处于高位

1-2月进出口额累计同比增23.1%,前值21.9%,其中:累计出口增24.4%,前值11.1%;累计进口增21.1%,前值36.8%。累计贸易顺差543.16亿美元。主要发达经济体PMI景气度高位上行,波罗的海航运指数延续升高,外需基本面逐步改善。海外经济复苏依然是提振外需,推动外贸增长的核心动能,叠加中国制造业体系完备,产能升级增强出口品竞争力,海外需求稳健。

具体来看:出口方面,美元计算,2月出口当月同比增速受到去年同期的低基数效应影响,叠加春节错位因素,快速拉升至44.5%,较上月提高33.4个百分点,主要有两方面原因:一是春节错位,统计数据解释力不强;二是海外复苏延续,外需不弱。进口方面,2月进口增速回落,原因有三:一是去年同期的高基数效应。二是生产淡季叠加原油价格上涨,对海外大宗需求减弱;三是春节对经济的拉动效应不及预期,内需依然偏弱。

一季度,贸易顺差大幅收窄。一季度,货物进出口总额67516亿元,同比增长9.4%。其中,出口35389亿元,增长7.4%;进口32127亿元,增长11.7%。进出口相抵,顺差3262亿元,比上年同期收窄21.8%。贸易方式结构进一步优化,一般贸易进出口增长13.2%,占进出口总额的58.3%,比上年同期提高2.0个百分点。机电产品仍为出口主力,机电产品出口增长9.5%,占出口总额的59.4%。对前三大贸易伙伴进出口保持增长,我国对欧盟、美国和东盟进出口分别增长8.2%、6.3%和13.7%;与部分“一带一路”共建国家进出口增势较好,对俄罗斯、波兰和哈萨克斯坦等国进出口分别增长20.5%、16.6%和16.2%。3月份,进出口总额22453亿元,同比下降2.5%。其中,出口11078亿元,下降9.8%;进口11375亿元,增长5.9%。

一季度,规模以上工业企业实现出口交货值27145亿元,同比增长7.6%。3月份,规模以上工业企业实现出口交货值10016亿元,增长4.0%。

七、金融去杠杆深化,财政积极

从金融数据来看,截至3月末,中国广义货币供应量M2同比增速8.2%,较上月下降0.6%,不及预期的8.9%。3月社会融资规模增量1.33万亿元人民币,同比下降37.22%,环比增加13.33%,低于预期1.8万亿元人民币。

3月M2增速回落,除了与季节性等一些临时因素扰动密切相关以外,信贷新增不及预期也使得M2增速放缓。一季度非金融企业存款减少1.21万亿元,反映了表外转表内的过程中企业资金处于紧张状态,企业资金链紧张也造成了M1增速下行。

社融规模方面,一季度社会融资规模增量5.58万亿元,同比少1.33万亿元,监管收紧导致的银行表外融资下行是社融下行的主要原因,而社融增速过快下行也给央行货币政策执行带来一定边际压力。另一方面,实体经济发放人民币贷款增加4.85万亿元,同比则多增3438亿元,为历史新高。从结构看,社会融资规模变动呈现对实体经济发放的贷款同比多增,债券市场融资功能有效恢复两方面特点。

从信贷结构来看,3月住户类短期和中长期贷款均有所下降。其中,短期贷款2032亿元,同比少增1400亿元,但环比多增2500亿元,反映了在监管部门严查消费贷进入楼市股市情况下,居民短期贷款仍有较强需求。此外,由于三四线城市房地产处于去库存阶段,居民住房贷款需求仍较为旺盛。

3月,信贷扩张增幅或不及市场预期,主要原因有三个方面:一是季末MPA考核,银行表现谨慎,广义信贷存在放贷的压力;二是跨季信贷需求较大,资金缺口扩大,资金面收紧;三是房地产调控、稳杠杆、金融监管等继续趋严拉低信贷。

总体上看,资金脱虚向实,金融韧性增强,对实体经济支持力度稳固。一方面,金融体系主动降杠杆,M2低位增速已成为新常态;另一方面,央行针对中小企业和三农领域的定向宽松货币政策如约而至,对产能结构的优化和技术创新等重点领域注入了动力。当前货币环境从紧,M2增速创新低,预示金融监管或进一步趋严,去杠杆不会放松。

我们认为,在国内经济增长态势好于预期的背景下,国内大宗商品期货价格的总体走势将会更加稳健。有色金属板块中的铝、铜和镍将保持上行,锌和铅将有望企稳反弹。原油期货价格将跟随国际油价继续上行,黄金期货价格保持震荡上行走势。黑色系期货品种则逐步筑底后震荡回升。农产品(000061,股吧)期货在供给侧改革的背景下整体有望出现震荡上涨走势,玉米、粕类已经显现上涨态势,油脂供需改善有望企稳反弹。总体来说,在我国一季度经济增长好于预期的情况下,将有力支撑大宗商品价格。

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